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La complacencia mundial estará a prueba en el 2018

Por Stephen S. Roach

Beijing,26/12/2017(El Pueblo en Línea)-Después de años de una postcrisis financiera mundial y la desesperación a flote, el amplio consenso de los analistas sobre las perspectivas de la economía mundial en 2018 es muy optimista. El crecimiento del PIB mundial se aprecia cada vez más fuerte, sincrónico y sin inflación. Los mercados financieros lucen exuberante. No se puede pedir más.

Aunque tengo un gran respeto por la comunidad de expertos y la sabiduría colectiva de los mercados financieros, sospecho que el “consenso de complacencia” estará bajo un fuerte escrutunio el año que viene. Pasar la prueba podría prevenir un duro shock -especialmente debido al aumento del riesgo de una caldeada guerra (con la República Popular Democrática de Corea) o una guerra comercial (entre EE.UU. y China) o un colapso en la burbuja de activos (pienso en el Bitcoin).

Aunque tengo la corazonada que veremos algo mucho más sistémico.

El mundo está configurado para el repliegue de tres megatendencias: la política monetaria poco convencional, la dependencia de la economía real en los activos y el potencialmente desestabilizador arbitraje del ahorro mundial, que en situaciones de riesgo son los fundamentos que sustentan el optimismo actual. Uno o más de estos pilares de la complacencia, sospecho, se derrumbará en el 2018.

Lamentablemente, el chip ha sido emitido para este momento decisivo. Atenazados por un profundo sentido amnésico, los bancos centrales han repetido el mismo error de saponificación que hicieron en la precrisis 2003-07: mantener la política monetaria acomodaticia por demasiado tiempo. Desorientados por fijar metas de inflación en un mundo con poca inflación, las autoridades monetarias han aplazado demasiado la política normalizadora.

Esto ahora parece estar cambiando, pero sólo a regañadientes. En todo caso, los banqueros están dando señales de que la llegada de la normalización puede ser incluso más fría que a mediados de la década del 2000. Después de todo, la inflación por debajo de lo permisible, valida el argumento... ¿cuál es la prisa?

Por desgracia, hay un giro importante que no reproducen los abultados balances de los bancos centrales. Desde 2008 hasta 2017, el conjunto de los activos de los bancos centrales de las principales economías avanzadas (Estados Unidos, la eurozona y Japón) se expandieron por 8,3 billones de dólares, de acuerdo al Banco de Pagos Internacionales. Con el PIB nominal de estas mismas economías creciendo apenas 2.1 billones de dólares durante el mismo período, los restantes 6.2 billones de exceso de liquidez han distorsionado los precios de los activos mundiales.

Ahí radica el meollo del problema. Las economías reales han sido artificialmente apuntaladas por acciones que distorsionan los precios de los activos. Una gélida normalización sólo prolongará esta dependencia. Sin embargo, cuando los balances de los bancos centrales por fin comiencen a disminuir, las economías que dependen de los activos volverán otra vez a estar en peligro. Y los riesgos serán probablemente mucho más graves que hace una década, debido no sólo a la exclusión de la inflación de los balances del banco central, sino también a la sobrevaloración de los activos.

Esto es particularmente cierto en Estados Unidos. Robert J. Shiller, Premio Nobel de Economía, considera que la relación precio-beneficio ajustada cíclicamente en 31,3 es actualmente alrededor de un 15 por ciento más alta de lo que era a mediados del 2007, justo antes de la crisis subprime. De hecho, esta relación ha sido mayor de lo que es hoy en día sólo dos veces en sus más de 135 años de historia: 1929 y 2000. No son reconfortantes precedentes.

Como fue evidente, tanto en 2000 como en 2008, no tarda mucho en que la sobrevaloración de los mercados de activos caiga abruptamente. Es ahí donde la tercera megatendencia podría entrar en juego como el doloroso ajuste en la distribución del ahorro mundial.

En este caso, China y Estados Unidos son los extremos polares en este sentido.

China se encuentra ahora en la fase de absorción del ahorro. Su tasa de ahorro interno disminuyó desde un máximo de 52 por ciento (2010) al 46 por ciento (2016). Todo parece que cifrará un 42 por ciento, o incluso menos, en los próximos cinco años. El superávit de ahorro de China es cada vez más endógeno y orientado en apoyar a sus consumidores de clase media emergente que en financiar el déficit de los necesitados mundiales.

Por el contrario, los Estados Unidos -el país con mayor déficit del mundo y que mantiene una tasa de ahorro interno de apenas un 17 por ciento-opta por un estímulo fiscal. Esto impulsará el bajo ahorro nacional,a pesar de las vanas promesas de autofinanciación de los suministradores internos. Como amortiguadores, la sobrevaloración de los mercados financieros será un socorrido recurso, exprimido hasta la saciedad por el arbitraje entre el superávit más grande del mundo y el déficit de ahorro. Los activos que dependen de las economías reales no andan muy lejos de lo mismo.

En este contexto, es importante destacar que la economía mundial no puede ser tan resistente como el “consenso de complacencia” expresa y obviamente, su salud plantea interrogantes acerca de si podrá o no resistir los próximos desafíos del 2018.

Las previsiones del Fondo Monetario Internacional (FMI) suelen ser un buen sustituto de este consenso mundial. Las últimas proyecciones del FMI parecen superficialmente alentadoras, anticipando un crecimiento del PIB mundial en un 3,7 por ciento durante el período 2017-18, lo que representa una aceleración de 0,4 puntos porcentuales a partir del débil ritmo del 3,3 de los últimos dos años.

Sin embargo, es muy temprano para definir este resultado como un vigoroso crecimiento mundial. Aunque se diferencia poco de la tendencia post-1965 de un 3.8 por ciento de crecimiento, las ganancias esperadas en 2017-18 siguen siendo excepcionalmente débiles si se consideran como la recuperación de las secuelas de la crisis financiera mundial. Esto adquiere mayor importancia para una economía mundial que se desaceleró al 1,4% de crecimiento promedio en el período 2008-09, valor que representa un déficit sin precedentes en la tendencia a largo plazo.

La ausencia de un clásico y fuerte rebot evidencia que la economía mundial nunca llegó a recuperar el crecimiento perdido durante la peor recesión de los tiempos modernos. Históricamente, tales recuperaciones en forma de “V” han servido para absorber el exceso de holgura, proporcionando un cojín para soportar los inevitables choques que siempre parecen ser el buffet de la economía mundial. La ausencia de almohadones resalta la persistente vulnerabilidad, en lugar de generar nuevas señales de resiliencia. Esta situación no sintoniza con el escenario optimista que promulga el engreído consenso de hoy.

Una frase, a menudo atribuida al físico Niels Bohr reza: "La predicción es muy difícil, sobre todo si se trata del futuro".

Las perspectivas para el 2018 están muy lejos de ser ciertas. Con los movimientos tectónicos que amenazan el panorama macroeconómico mundial, no es momento para complacencias.

 

El autor es miembro del claustro de la Universidad de Yale y expresidente de Morgan Stanley Asia. Además, ha publicado el libro “Desequilibrio: la codependencia entre EE.UU y China”.